Kiedy metoda majątkowa jest właściwym wyborem
Metody dochodowe i porównawcze wyceniają zdolność do generowania zysku. Metoda majątkowa wycenia sam majątek, dlatego sprawdza się przede wszystkim tam, gdzie to majątek, a nie zysk, niesie wartość:
- spółki, których głównym aktywem są nieruchomości, grunty albo flota,
- spółki holdingowe, których wartość to suma wartości udziałów w spółkach zależnych,
- firmy przynoszące straty albo zysk tak niski, że DCF daje wynik poniżej wartości majątku,
- przedsiębiorstwa rozważające zakończenie działalności, gdzie punktem odniesienia jest wartość likwidacyjna,
- kredyt i zabezpieczenia, gdzie bank chce wiedzieć, co da się odzyskać ze składników majątku.
W firmie rentownej, której wartość tkwi w klientach, zespole i marce, metoda majątkowa jest raczej dolną granicą przedziału niż główną metodą. Porównanie wszystkich podejść znajdziesz na stronie metody wyceny.
Aktywa netto księgowe a aktywa netto skorygowane
Najprostszy wariant to aktywa netto księgowe, czyli kapitał własny z bilansu. Jest szybki, ale rzadko oddaje wartość, bo bilans pokazuje koszt historyczny pomniejszony o amortyzację, a nie wartość rynkową. Nieruchomość kupiona kilkanaście lat temu może być w księgach warta ułamek ceny, za jaką dałoby się ją dziś sprzedać. Odwrotnie, zapasy i należności mogą być w bilansie wyższe niż to, co realnie da się z nich odzyskać. Dlatego w wycenie liczy się aktywa netto skorygowane: każdą istotną pozycję bilansu doprowadza się do wartości rynkowej albo godziwej, a zobowiązania uzupełnia o te, których w bilansie brakuje.
Najważniejsze korekty
- nieruchomości i grunty: wartość rynkowa z operatu rzeczoznawcy majątkowego albo z transakcji porównywalnych,
- maszyny i środki transportu: wartość odtworzeniowa pomniejszona o zużycie albo cena z rynku wtórnego,
- zapasy: odpis na towary zalegające, przeterminowane i trudno zbywalne,
- należności: odpis na należności przeterminowane i sporne,
- udziały w spółkach zależnych: wartość z odrębnej wyceny, a nie cena nabycia,
- zobowiązania pozabilansowe: rezerwy na spory, gwarancje, kary umowne, odprawy,
- podatek odroczony od przeszacowania: jeśli wzrost wartości aktywa zostałby opodatkowany przy sprzedaży, uwzględnia się go jako zobowiązanie.
Rachunek aktywów netto skorygowanych na liczbach
Kwoty w milionach złotych są wyłącznie przykładem do obliczeń. Pokazują, jak z kapitału własnego z bilansu przejść do wartości majątkowej.
| Pozycja | Wartość księgowa (mln zł) | Wartość skorygowana (mln zł) |
|---|---|---|
| Nieruchomość | 3,00 | 5,20 |
| Maszyny i urządzenia | 2,00 | 1,40 |
| Zapasy | 1,50 | 1,10 |
| Należności | 2,50 | 2,20 |
| Środki pieniężne | 0,80 | 0,80 |
| Aktywa razem | 9,80 | 10,70 |
| Zobowiązania z bilansu | 5,00 | 5,00 |
| Rezerwa na znany spór | 0,00 | 0,30 |
| Podatek odroczony od przeszacowania | 0,00 | 0,17 |
| Aktywa netto | 4,80 | 5,23 |
Po korektach wartość majątkowa jest wyższa od księgowej o 0,43 mln zł, choć zmiany poszczególnych pozycji szły w obie strony. Wzrost wartości nieruchomości zrównoważyły odpisy na maszyny, zapasy i należności oraz rezerwa na spór.
Wartość likwidacyjna jako dolna granica wartości
Aktywa netto skorygowane zakładają, że firma działa dalej. Wartość likwidacyjna zakłada, że składniki majątku zostaną sprzedane osobno, często w krótkim czasie, a spółka poniesie koszty zamknięcia działalności. Ceny uzyskiwane przy sprzedaży przymusowej są niższe od rynkowych, dochodzą koszty odpraw, wypowiedzenia umów, rozbiórki, prowadzenia likwidacji i podatki. W naszym rachunku, przy założeniu szybkiej sprzedaży, majątek mógłby dać na przykład 8,6 mln zł, a po spłacie zobowiązań 5,3 mln zł i kosztach likwidacji 0,4 mln zł zostałoby 2,9 mln zł. Wartość likwidacyjna jest ważna w dwóch sytuacjach: gdy spółka rozważa zakończenie działalności i gdy trzeba sprawdzić, czy wynik metody dochodowej nie jest niższy od tego, co właściciel dostałby, sprzedając majątek. Jeśli jest, rozsądny właściciel wybiera sprzedaż majątku, a wycena powinna to uwzględnić.
Czego metoda majątkowa nie widzi
Metoda majątkowa pomija wartość, która nie ma postaci pozycji bilansu: relacje z klientami, zgrany zespół, know how, pozycję rynkową, markę budowaną latami bez nakładów wykazanych jako aktywo. Różnica między wartością z metody dochodowej a aktywami netto skorygowanymi to w dużej mierze wartość tych elementów, czyli wartość firmy w sensie ekonomicznym. Jeśli któryś z nich ma być wyceniony osobno, na przykład przy aporcie albo licencjonowaniu, stosuje się odrębne metody, opisane na stronie o wycenie marki. W sprawach o podział majątku i zabezpieczenie kredytu metoda majątkowa jest często pierwszą, o którą pytają strony i bank, więc warto znać jej mocne i słabe strony. Więcej o wycenie na potrzeby banku piszemy na stronie o wycenie do kredytu.
Metoda majątkowa obok DCF i mnożników
W dobrym raporcie metoda majątkowa rzadko stoi sama. Zestawia się ją z wynikiem DCF i metody mnożnikowej na wykresie przedziałów i przypisuje wagi zależnie od charakteru spółki. Dla spółki produkcyjnej o przeciętnej rentowności wynik majątkowy i dochodowy bywają blisko siebie. Dla spółki usługowej różnica jest duża i to ona pokazuje, ile warty jest biznes ponad majątek. Rachunek metody porównawczej opisujemy w tekście o mnożnikach EV/EBITDA w wycenie firm.
Jeśli firma ma istotny majątek, rozważasz podział majątku albo rozmowę z bankiem, przygotujemy wycenę, w której korekty do wartości rynkowej są opisane pozycja po pozycji. Wyceń firmę.